Эра сильного рубля

Российским гражданам и экономическим агентам следует готовиться к тому, что рубль уже не будет стоить столь дешево, как прежде, и строить планы исходя из этого. Рубль будет становиться все более конвертируемым, но платой за это станет повышение его курса и значительное ужесточение условий конкуренции для российских производителей. Создание сырьевых бирж, торгующих товарами российского сырьевого экспорта, еще более усугубит ситуацию. Такой прогноз дает главный экономист и управляющий директор ИК "Тройка Диалог" ЕВГЕНИЙ Ъ-ГАВРИЛЕНКОВ в статье, написанной специально для Ъ.

Натиск капитала и его последствия
За первые пять месяцев года золотовалютные резервы страны увеличились на $65 млрд, причем только за апрель–май более чем на $40 млрд. И это несмотря на коррекцию фондового рынка в середине мая, результатом которой стал кратковременный выход капитала из страны. В январе и феврале резервы росли гораздо медленнее – на $6 млрд и $7,5 млрд соответственно. Следует отметить, что среднемесячный торговый профицит составляет в первые месяцы года порядка $12 млрд, так что с учетом традиционно отрицательных балансов по услугам, инвестиционным доходам и оплате труда можно оценить, что профицит счета текущих операций за пять месяцев года должен составить порядка $50 млрд (Центробанк публикует статистику платежного баланса лишь в квартальном разрезе).
Столь значительный рост резервов, особенно в последние два месяца, можно объяснить лишь масштабным притоком капитала. В первую очередь это приток капитала на финансовые рынки и заемные средства. В результате рост денежной массы не только не замедляется, но, судя по всему, даже несколько ускоряется, поскольку, в отличие от нефтяных доходов, которые проходят через счет текущих операций и в значительной степени "стерилизуются" после того, как окажутся в стабилизационном фонде, приток капитала такой нейтрализации не подвержен. Таким образом, приток капитала в объеме, скажем, $10 млрд, приводит к гораздо более сильному росту денежной массы, чем приток аналогичного объема валютной выручки от экспорта нефти и нефтепродуктов.

Формулируя денежную программу на год, Центробанк (так же, как и правительство), как правило, ориентируется на достаточно консервативные прогнозы нефтяных цен и в результате дает столь же консервативный прогноз роста денежной массы. Но поскольку пока систематически получается, что среднегодовые нефтяные цены превышают все прогнозы, а соответственно и поток валютной выручки в финансовую систему страны опережает ожидания, то и резервы ЦБ (а соответственно и денежная масса) растут невиданными темпами.

Стремясь ограничить рост денежного предложения (помимо нейтрализации денежной массы через стабилизационный фонд), ЦБ повышает номинальный курс рубля – за четыре месяца он повысился на 2,2%. А это на фоне замедляющейся в последние месяцы инфляции обусловило повышение реального эффективного курса рубля на 6,5%. В прошлом году за весь год повышение реального эффективного курса рубля составило 10,5%, а в нынешнем году этот рекорд будет явно побит.

Насколько благотворно столь интенсивный рост курса рубля будет влиять на экономику – вопрос открытый. Нет сомнений, что курс в долгосрочном плане должен повышаться. Вопрос лишь в том, какими темпами. Так, например, данные о структуре и динамике внешней торговли 2005 года показали, что экспорт машин и оборудования в реальном выражении снизился на 4,5%.

Антипромышленная политика
Показательно, что ЦБ в последнее время не просто повышает курс рубля быстрыми темпами, но постоянно подтверждает намерения и дальше проводить такую же политику, объясняя это необходимостью выйти на целевые установки по инфляции, которая по итогам года не должна, по уточненным в сторону повышения прогнозам правительства, превысить 9%.

Намерения и дальше агрессивно повышать курс рубля приводят к тому, что инвестиции в рублевые инструменты становятся все более привлекательными. Это приводит к еще большему притоку капитала, росту внешних заимствований, увеличению золотовалютных резервов и, как следствие, денежной массы. Все это было наглядно видно в апреле–мае. Денежная масса в годовом исчислении растет темпами примерно 40%, и ее рост даже несколько ускорился в последние месяцы – в марте она выросла на 4,2%, а в апреле – на 3,1%.

Следует особо подчеркнуть, что торможение инфляции, наблюдавшееся в марте–мае, скорее всего, было обусловлено не повышением курса рубля, а тем, что финансирование расходов из бюджета существенно отстает от графика. Получается, что деньги в полном объеме не доходят до потребительского рынка. Но рано или поздно они окажутся там, и тогда можно будет ожидать некоторого ускорения роста цен. Если это произойдет летом, то эффект может быть частично компенсирован сезонным удешевлением плодоовощной продукции.

Пока же получается, что динамика потребительского спроса несколько тормозится, хотя темпы роста его по-прежнему остаются высокими. Соответственно это тормозит и рост спроса на импорт. Поэтому, неудивительно, что, несмотря на ускорившиеся темпы укрепления рубля, динамика роста импорта тормозится, хотя в теории следовало бы ожидать противоположной тенденции. Если в прошлом году импорт вырос почти на 30%, то в первом квартале – лишь на 21,8%.

Быстрый рост курса рубля, безусловно, будет способствовать еще более интенсивной реструктуризации российской экономики. Не следует ожидать сильного негативного влияния укрепления рубля на сырьевые компании, специализирующиеся на экспорте, поскольку внешние цены на их продукцию остаются высокими. Позитивно будет укрепление рубля сказываться и на динамике сектора услуг, не испытывающего особой конкуренции со стороны иностранных компаний. А вот экспортеры машиностроительной продукции и производители, ориентирующиеся на внутренний рынок, начнут испытывать нарастающие проблемы.

Цена конвертируемости
С середины года Россия собирается снять оставшиеся ограничения на капитальные потоки. Однако эти ограничения в предыдущие годы уже постепенно снимались и, как видно из динамики золотовалютных резервов, не являются существенным препятствием на пути потоков капитала, а значит, либерализация валютного контроля не должна оказать существенного эффекта на финансовые рынки. Вряд ли следует ожидать еще более масштабного притока капитала, равно как и его оттока. В любом случае возможное желание российских инвесторов диверсифицировать инвестиции и увеличить долю средств, инвестируемых в зарубежные активы, может быть легко компенсировано притоком иностранного капитала на российские рынки и в экономику в целом.

Другой же шаг, который правительство собирается предпринять в ближайшее время, может оказаться более значимым для финансовой системы и экономики страны. Речь идет о создании товарных бирж, торгующих нефтью и нефтепродуктами, а в перспективе, возможно, и другими товарами российского экспорта за рубли. В случае реализации этих проектов можно ожидать, что какая-то часть зарубежных покупателей будет действительно заинтересована в покупке российской нефти, нефтепродуктов, леса на российских торговых площадках.

С учетом того, что общий объем российского экспорта в текущем году должен превысить $300 млрд, и того, что значительную часть этого экспорта составляют именно сырьевые товары, даже если на российских площадках будет продаваться 5%, 10% или даже 30% от общего объема экспорта сырья, это явно увеличит спрос на российские рубли и приведет к еще большему увеличению притока капитала (по крайней мере, на начальном этапе, когда потребуется более активно ремонетизировать финансовую систему, чтобы обслуживать товарный оборот на биржах).

Это означает, что рубль испытает еще более сильное давление, направленное в сторону повышения его реального курса, поскольку теоретически речь может идти о необходимости дополнительной инъекции в российскую экономику нескольких десятков миллиардов долларов. В этом случае ЦБ придется решать еще более сложную практическую задачу по ограничению темпов роста денежного предложения, что явно приведет к дальнейшему повышению курса национальной валюты.

Таким образом, всем экономическим агентам следует приготовиться к тому, что рубль уже вряд ли будет стоить столь же дешево, как это было год или два назад. Рубль постепенно действительно будет становиться все более конвертируемым, но платой за это будет повышение его курса и значительное ужесточение условий конкуренции для российских производителей.

ЕВГЕНИЙ Ъ-ГАВРИЛЕНКОВ, управляющий директор ИК "Тройка Диалог"