Кормушка-ловушка

За два года в России возведена новая пирамида РЕПО. В сентябре, ко второй годовщине, она пробила уровень 2,5 трлн рублей. Новое руководство Центробанка пытается заменить ее новой — столь же шаткой

Банк России подчеркнул значение операций РЕПО как основного инструмента рефинансирования банков, привязав ключевую ставку к минимальной ставке по операциям предоставления ликвидности на аукционной основе на срок одна неделя.

Осенью 2011 года в условиях «греческой» турбулентности ЦБ во избежание кризиса ликвидности открыл для банков резервуар ликвидности в форме аукционов РЕПО. Греческий кризис давно перешел в вялотекущую фазу, однако пирамида РЕПО продолжает расти.

Несмотря на потоки государственной ликвидности, щедро изливающиеся на банки, дефицит ликвидности так и не прекратился, о чем свидетельствуют высокие ставки межбанковского кредита. Например, весь сентябрь ставка MIACR овернайт превышала 6% годовых, тогда как в начале 2011 года она не превосходила 3%.

Почему это злокачественное новообразование является пирамидой? Мы уже обсуждали этот вопрос на страницах февральского «Б.О». Пирамида РЕПО — отнюдь не классическая финансовая пирамида. Смысл финансовой пирамиды состоит в том, что старые участники получают сверхприбыль не за счет бизнеса, а за счет притока денег новых участников.

Смысл же пирамиды РЕПО в том, что новые ценные бумаги приобретаются за счет средств, полученных с помощью РЕПО, а приобретенные ценные бумаги используются для получения денег из того же источника. В каком-то отношении пирамида РЕПО симметрична по отношению к классической финансовой пирамиде.

Таблица

Задолженность банков перед ЦБ по операциям РЕПО, млрд рублей, на 1 сентября 2013 года, топ-20

Именно крушение первой пирамиды РЕПО и стало одной из основных причин российского кризиса 2008–2009 годов.

Почему пирамида интенсивно растет? Механизм роста заложен в природе пирамиды: если нет дисконта по РЕПО и иных ограничений, то каждый новый цикл размер пирамиды может удваиваться. Дисконт снижает скорость роста, но не устраняет его.

Почему пирамида РЕПО интенсивно растет, а дефицит ликвидности сохраняется? Это происходит из-за того, что банки используют сделки РЕПО с ЦБ преимущественно не для пополнения ликвидности, а для спекуляций. Идея бизнеса простая: на деньги ЦБ, получаемые под 5,5% годовых, приобретаются бумаги с доходностью от 7% годовых и выше. Разница между процентными ставками формирует доход банка, получаемый на чужих деньгах — деньгах ЦБ.

Вот наиболее яркая иллюстрация неэффективности механизма РЕПО как источника ликвидности для банковской системы: у Банка Кредит Свисс, российской дочки швейцарского Credit Suisse, доля средств, предоставленных ЦБ с помощью операций РЕПО, в пассивах составляла на 1 сентября 2013 года 55,1%. Радостно за Швейцарию!

С помощью пирамиды РЕПО осуществляется денежная эмиссия — по существу, ЦБ финансирует эмитентов ценных бумаг. В первую очередь государство, ведь основную массу составляют ОФЗ.

50% прибыли ЦБ перечисляет в федеральный бюджет, 50% остается в распоряжении ЦБ. Остаток: 68,75 млрд рублей

Это «количественное смягчение по-русски» не работает, в отличие от американского, так как эмитированные деньги не попадают в экономику.

Кто получает основную выгоду от этой пирамиды? Во-первых, госбанки. Так, на 1 сентября их доля в задолженности банков перед ЦБ по операциям РЕПО составляла 58,7%. Естественно, они располагают достаточным лоббистским потенциалом, чтобы воспрепятствовать закрытию этой кормушки.

Во-вторых, сам ЦБ. Ведь именно ему достаются проценты по сделкам РЕПО. Если умножим 5,5% годовых на 2,5 трлн рублей, то получаем 137,5 млрд рублей в год. 50% прибыли ЦБ перечисляет в федеральный бюджет, 50% остается в распоряжении ЦБ. Остаток сладок: 68,75 млрд рублей.

Как ЦБ свернуть пирамиду РЕПО? Может ли ЦБ прекратить аукционы РЕПО, прикрыть эту лавочку, ведущую к разбазариванию государственных средств? Сейчас банки рассчитываются с ЦБ по сделкам РЕПО деньгами самого ЦБ, полученными по новым сделкам. Откуда банки возьмут деньги для расчета по сделкам РЕПО, если ЦБ прекратит аукционы?

Понятно, что прекращение аукционов может не только обострить дефицит ликвидности, но и вызвать кризис ликвидности.

Если все-таки банки изыщут ресурсы и рассчитаются с ЦБ, то куда они денут полученные ценные бумаги? Ведь им надо будет рассчитаться за полученные ресурсы. Ответ: выбросят на рынок, что приведет к его обвалу. Если, конечно, не вмешается ЦБ — но его вмешательство может произойти, по существу, в форме выкупа ценных бумаг за счет ЗВР.

Существует ли предел у пирамиды РЕПО? С учетом указанного механизма выкупа ценных бумаг этот предел определяется размером ЗВР (522,6 млрд долларов на 1 октября), то есть около 17 трлн рублей. Так что пока пирамиде есть куда расти.

По существу, ЦБ стал заложником возводимой им пирамиды. Пирамида оказалась хитрой ловушкой. Ведь, как уже было сказано выше, прекращение аукционов чревато кризисом ликвидности.

После прихода новой команды ЦБ пытается заместить средства, предоставляемые с помощью операций РЕПО, кредитами под залог нерыночных активов. По существу, в жизнь претворяются идеи академика Глазьева кредитовать предприятия средствами ЦБ, которые банки будут получать от ЦБ под залог ранее выданных корпоративных кредитов.

В итоге одна пирамида заменяется другой. Но хрен редьки не слаще. В этом случае у ЦБ возникает проблема с залогом в случае банкротства банка-заемщика. Если в случае РЕПО ЦБ в случае банкротства банка оставляет в своем распоряжении ценные бумаги, полученные в рамках сделки РЕПО, то в случае кредита залог поступает в общую залоговую массу, и ЦБ становится в третью очередь должников, до которой очередь почти никогда не доходит.