Правила корпоративного управления в России — простая симуляция

Не секрет, что российский национальный Кодекс корпоративного поведения, принятый в 2002 г. и с тех пор ни разу не пересматривавшийся, несколько устарел. В мире с тех пор произошли серьезные события, от корпоративных скандалов начала 2000-х гг., вызвавших появление в США закона Сарбейнса-Оксли, до финансового кризиса, спровоцировавшего пересмотр правил корпоративного управления в финансовой сфере (в Велиборитении, например, это нашло отражение в докладе Дэвида Уокера об управлении в банках в 2009 г. и в обновленном Кодексе корпоративного управления в 2010 г.).

Но даже эти почтенного возраста правила корпоративного управления в деятельности российских компаний практически не применяются. Дело в том, что более 70% публичных российских компаний, акции которых торгуются на ММВБ и в РТС, в том числе «Газпром», торгуются в листинговом сегменте внесписочных бумаг. Это означает, что правила корпоративного управления на них вообще не распространяются.

Если проанализировать внедрение в компаниях положений российского Кодекса корпоративного управления, реализованное через выполнение требований биржевого листинга, то получится, что им соответствуют 10-15 компаний, входящих в высший биржевой сегмент листинга А1. Для остальных компаний требования значительно слабее. При этом создается парадоксальная ситуация: большинство компаний размещаются одновременно в Лондоне и в Москве. Там они стараются соответствовать требованиям Кодекса корпоративного управления Великобритании, а здесь — вписываются только в заниженные требования листинга российских бирж. В результате серьезные институциональные инвесторы идут покупать акции российских компаний в Лондон, где есть привычная для них удобная инфраструктура и где их права формально более защищены.

Что мешает российским биржам поднять планку требований к корпоративному управлению? Фактор конкуренции бирж уйдет после их объединения и создания единого центрального депозитария. А может быть, мешает отсутствие скоординированности действий заинтересованных участников рынка и регуляторов?

Есть пример Бразилии, где фондовая биржа совместно с регулятором, озабоченным судьбой национального фондового рынка, за считанные годы смогли превратить свою страну в настоящий региональный международный финансовый центр. Экономика Бразилии получила капиталы ведущих международных инвесторов через национальные компании, размещающие акции на домашнем рынке, а не в Лондоне, Нью-Йорке или Гонконге. В конце 1990-х гг. бразильский фондовый рынок представлял собой картину еще более неприглядную, чем современный российский: большинство крупных национальных компаний торговались на зарубежных площадках, остальные формировали малоликвидный рынок компаний с доминирующими акционерами, нарушавшими права миноритариев, и ограниченным фри-флоутом.

Создание к началу 2000 г. на бирже Bovespa в Сан-Паулу нового сегмента Novo Mercado — уровня листинга компаний, добровольно принимающих на себя обязательства применять лучшие стандарты корпоративного управления, позволило Бразилии на волне подъема рынка с 2000 по 2008 гг. провести 155 IPO местных компаний в этом премиальном сегменте и двух промежуточных. При этом только два из указанных IPO были проведены одновременно на Нью-Йоркской фондовой бирже, за остальными акциями международные инвесторы пришли на локальную биржу. Рынок из раздробленного неликвида с кучкой компаний с доминирующими семейными акционерами превратился в № 1 среди стран БРИК по инвестиционной привлекательности.

Сейчас Россия находится в фазе, похожей на Бразилию конца 90-х гг., и ожидание новой волны IPO может дать шанс повторить такой опыт на наших биржах. Создание правильного сегмента листинга может способствовать привлечению первоклассных институциональных инвесторов и резкому росту ликвидности российского рынка за счет повышения доверия инвесторов.

Но формальное декларирование лучших правил корпоративного управления, объединение бирж и создание центрального депозитария не поможет изменить отношение инвесторов к России, пока в стране происходят удивительные вещи с собственностью акционеров (включая государство), как, например, сделка, когда «Газпром» продал крупный пакет «Новатэка» с дисконтом к рыночной цене в 34%, недополучив около $1 млрд дохода.

Поскольку ни менеджмент, ни совет директоров не утруждаются дать внятные объяснения, а представители государства в совете директоров отделываются кивками в сторону менеджмента компании, руководитель которой сразу получает продление полномочий на следующие пять лет, становится понятным, что правила корпоративного управления на этапе первоначального накопления капитала оказываются простой симуляцией.